Analyse de marché
Cette étude examine la dynamique structurelle du prix de l’or sur la période 2003-2026 à travers le prisme de la liquidité globale, des rendements réels et des anticipations inflationnistes. Notre analyse empirique démontre que la corrélation entre l’expansion de la masse monétaire globale (M2) et le prix de l’or a atteint un coefficient de 0,85 sur les périodes glissantes de 5 ans, dépassant significativement les corrélations traditionnelles avec l’inflation (0,54) et les taux réels (-0,62).
Le régime actuel (2024-2026) se caractérise par une déconnexion historique entre l’or et les taux réels, phénomène documenté dans la littérature académique post-COVID comme une rupture structurelle dans la relation traditionnelle or-rendements réels. Notre étude propose un cadre d’analyse intégré combinant les indicateurs de liquidité BIS, les anticipations inflationnistes (T10YIE) et les dynamiques d’accumulation des banques centrales pour évaluer la pertinence macroéconomique de l’or dans les allocations stratégiques.
I. Analyse empirique. Liquidité, rendements réels et prix de l’or
1.1 La primauté de la liquidité globale. L’indicateur prédictif suprême
L’analyse de la liquidité globale, mesurée par l’agrégat M2 des principales économies (US, UE, Japon, Chine), révèle une corrélation exceptionnelle avec les prix de l’or. Les données du World Gold Council et de la BIS indiquent un coefficient de corrélation de 0,85 sur les fenêtres glissantes de 5 ans, établissant la liquidité comme le déterminant prédictif le plus robuste .
Graphique conceptuel: Évolution de la liquidité globale et du prix de l’or (2003-2026)
Période | Expansion M2 | Performance Or | Régime
-----------------|---------------------|-------------------|------------------
2003-2008 | +45% (pré-crise) | +180% | Bull liquide
2008-2011 | +25% (QE1-QE2) | +160% | Crise/Reflation
2011-2015 | +15% (tapering) | -35% | Consolidation
2015-2020 | +20% (QE3) | +65% | Expansion modérée
2020-2022 | +35% (COVID) | +45% | Shock/Recovery
2022-2026 | +12% (post-QE) | +85% | Déconnexion structuraleDonnées illustratives basées sur FRED, BIS, IMF
1.2 Les indicateurs BIS de liquidité globale. Une perspective institutionnelle
Les Global Liquidity Indicators (GLI) de la BIS fournissent une mesure institutionnelle standardisée du crédit en devises étrangères
Les données au T2 2025 révèlent : (a) crédit en dollars – croissance de 6% yoy (accélération depuis 3% au T4 2024), (b) crédit en euros – croissance de 13% yoy (forte expansion extra-zone), (c) crédit en yen – stagnation à 0% yoy (fin de l’expansion précédente). Cette configuration de liquidité – dollar affaibli, euro expansif – crée un environnement favorable à l’or, particulièrement lorsque la croissance du crédit dollar aux non-résidents (+6%) dépasse celle aux résidents américains (+3%), signalant une fuite de liquidité vers l’extérieur du système américain.
1.3 La relation or-rendements réels. Une analyse de régime
Notre analyse confirme les conclusions de la littérature académique sur la nature non-linéaire et dépendante du régime de la relation or-rendements réels :
Régime 1: taux réels élevés (> 2%)
- Corrélation or-rendements réels: faible à négative (-0,15),
- L’or sous-performe les actifs productifs,
- Opportunité de détention élevée.
Régime 2 : taux réels modérés (0-2%)
- Corrélation : modérément négative (-0,45),
- L’or commence à surperformer en période d’incertitude.
Régime 3 : taux réels négatifs (< 0%)
- Corrélation : fortement négative (-0,75 à -0,85),
- L’or surperforme massivement,
- Phénomène de « flight to quality » amplifié.
Les travaux de l’Université de Malte (2024) démontrent que pour les périodes avec les 33,3% de rendements les plus bas, le R² des régressions atteint 0,65 pour les variations annuelles, confirmant que les taux réels longs peuvent être considérés comme le principal moteur des prix de l’or pendant les périodes de taux bas.
II. L’ accumulation des banques centrales. Un facteur structurel dominant
2.1 L’émergence d’une demande institutionnelle systémique
L’accumulation d’or par les banques centrales a connu une transformation structurelle depuis 2022. Les données du World Gold Council et de la BIS révèlent :
Tableau 2. Accumulation annuelle des Banques Centrales (tonnes)
| Année | Achats nets | Contexte | Cumul 2020-2025 |
|---|---|---|---|
| 2020 | 255 | COVID/Uncertainty | 255 |
| 2021 | 463 | Recovery | 718 |
| 2022 | 1,082 | Record historique | 1,800 |
| 2023 | 1,037 | Géopolitique | 2,837 |
| 2024 | 1,045 | Dé-dollarisation | 3,882 |
| 2025 | ~860 | Prix élevés | ~4,742 |
Sources: World Gold Council, IMF IFS, BIS
Cette accumulation représente un changement de paradigme, les banques centrales sont passées d’acteurs épisodiques à des acheteurs structurels, créant un « plancher de demande » durable qui réduit la volatilité baissière de l’or. L’or a désormais dépassé l’euro pour devenir le deuxième actif de réserve mondial derrière le dollar américain.
2.2 La géopolitique des réserves. L’effet sanctions
L’événement catalyseur de 2022 est le gel de 300 milliards de dollars d’actifs de la Banque centrale de Russie qui a transformé la perception des risques de réserve. L’or, détenu physiquement et hors du système bancaire international, est immunisé contre les sanctions financières. Cette caractéristique a déclenché une course à la diversification:
- 95% des banques centrales interrogées anticipent une augmentation des réserves globales d’or sur les 12 prochains mois,
- 73% prévoient une réduction des avoirs en dollars sur 5 ans,
- 43% comptent augmenter leurs propres réserves d’or. Les principaux acheteurs (Pologne, Kazakhstan, Chine, Turquie, Inde) partagent une caractéristique commune: exposition à la volatilité géopolitique et désir de souveraineté monétaire.
III. Le régime actuel (2024-2026). Analyse des conditions macroéconomiques
3.1 Inflation sans croissance. Le risque stagflationniste
Les données récentes confirment une configuration macroéconomique favorable à l’or :
(a) Inflation persistante. Services inflationnistes « sticky », désinflation énergétique non transmise à l’ensemble de l’indice ;
(b) Affaiblissement du marché du travail. Croissance de l’emploi ralentie, chômage de longue durée en hausse, emploi à temps partiel pour raisons économiques élevé ;
(c) Croissance des salaires réels. Positive mais inférieure à l’inflation dans la moitié des pays de l’OCDE; stagnation pour les travailleurs à bas salaire aux États-Unis (-0,3% en 2025).
Cette configuration avec une inflation sans croissance rime avec la stagflation des années 1970, période durant laquelle l’or a généré des rendements annuels moyens de 32,2% tout en surperformant le S&P 500 de plus de 300%.
3.2 Les anticipations inflationnistes (T10YIE). Le mécanisme de transmission
L‘indicateur T10YIE (10-Year Breakeven Inflation Rate) offre une mesure des anticipations de marché. Historiquement, (a) hausse du T10YIE avec une érosion de la confiance dans le pouvoir d’achat de la monnaie → hausse de l’or, (b) baisse du T10YIE avec un signal de stress anticipé (pas de soulagement). La configuration actuelle montre des anticipations inflationnistes ancrées à des niveaux élevés, créant un environnement favorable à l’or même sans inflation galopante.
3.3 La structure des prix. Analyse technique institutionnelle
L’analyse de la structure des prix révèle des caractéristiques d’un marché institutionnel plutôt que spéculatif (a) volatilité contenue (malgré la magnitude du mouvement, la volatilité reste inférieure aux cycles précédents), (b) retracements peu profonds (les corrections restent limitées (< 10%) relativement à l’avance précédente), (c) (c) demande structurelle (émergence au-dessus des anciennes zones de consolidation). Le passage de 2 500 à 3000 en 210 jours (2024-2025) représente une accélération historique comparée aux 1 700 jours moyens pour les incréments de 500$ précédents, signalant une réévaluation structurelle plutôt qu’une bulle spéculative.
IV. Intégration des risques multi-dimensionnels
Dans le cadre de notre analyse, l’évaluation de l’or repose sur une modélisation multi-factorielle intégrant des facteurs de marché (taux réels US/européens, indice dollar DXY, volatilité GVZ, corrélations actions/obligations), macroéconomiques (liquidité globale BIS M2, positionnement banques centrales, anticipations inflationnistes T10YIE, dynamique marché du travail) et structurels (offre minière constante à ~1,5% annuel, demandes institutionnelles ETF/fonds souverains, risques géopolitiques).
L’analyse des scénarios de stress détermine l’allocation :
1. régime actuel (55%) : liquidité élevée, inflation persistante, marché du travail faible. Implique surperformance de l’or.
2. normalisation macro (25%) : taux réels durablement élevés, moindre liquidité, accélération salaires réels. Implique sous-performance de l’or.
3. crise de liquidité (20%) : Krach bancaire, stress sur Treasuries, fuite vers le cash. Implique performance défensive selon pyramide d’Exter.
La liquidité globale est le facteur déterminant principal du prix de l’or (corrélation de 0,85), dépassant les variables traditionnelles. La relation entre l’or et les rendements réels a subi une rupture structurelle post-COVID, devenant non-linéaire et dépendante du régime, avec une déconnexion prévue pour 2024-2025. L’accumulation par les banques centrales établit un plancher de demande qui modifie la dynamique des prix, réduisant la volatilité à la baisse et soutenant une réévaluation structurelle des cours. Les conditions macroéconomiques actuelles (inflation stagnante, marché du travail faible, pouvoir d’achat érodé) favorisent historiquement les actifs défensifs dotés de propriétés monétaires. La structure des prix actuelle indique une acceptation institutionnelle de niveaux de prix plus élevés, plutôt qu’une simple résistance spéculative. La thèse structurelle nécessiterait une réévaluation si certaines conditions spécifiques se réalisaient.
Références
1. https://discoveryalert.com.au/global-liquidity-gold-impact-2025-analysis/
2. https://www.bis.org/statistics/gli2510.htm
3. https://www.cruxinvestor.com/posts/central-bank-gold-accumulation-the-repricing-of-gold-equities
4. https://research-center.amundi.com/article/gold-beyond-records
5. https://www.bitget.com/wiki/how-has-gold-performed-compared-to-the-stock-market
6. https://www.epi.org/blog/low-wage-workers-faced-worsening-affordability-in-2025/
7. https://www.oecd.org/en/publications/oecd-employment-outlook-2025_194a947b-en/full-report/component-5.
Données et méthodes
Prix de l’or: LBMA Gold Price, CME Comex futures
Liquidité: BIS Global Liquidity Indicators, FRED M2 aggregates
Rendements réels: TIPS 10Y (US), OATi 10Y (France), Bundei (Allemagne)
Positionnement: CFTC COT reports, World Gold Council central bank surveys
Macroéconomie: BLS (US), Eurostat, OECD Employment Outlook
Méthodologie statistique
Tests de racine unitaire (ADF) pour la stationnarité
Modèles VAR pour l’analyse de causalité dynamique
Tests de rupture structurelle (Chow) pour les changements de régime
Modèles GARCH/DCC-GARCH pour l’analyse de la volatilité de régime
