La structure de Special Purpose Vehicle (SPV) conçue par NVIDIA pour xAI est un mécanisme sophistiqué de titrisation visant à optimiser le bilan. Elle permet à NVIDIA de vendre des GPUs à la SPV, reconnaissant immédiatement les revenus, tout en conservant l’usage via des contrats de location-back.
Juridiquement, ceci est structuré pour éviter (i) la consolidation (participation <20%) et (ii) externaliser la dette ($12.5B), (iii) finançant les actifs ($20B GPUs) avec (iv) un mix d’equity de NVIDIA ($2B) et de private equity ($7.5B).
Ce montage offre un ROCE théorique extrême à NVIDIA en reconnaissant la totalité des revenus de vente immédiatement contre un engagement de capital minimal (equity, garanties implicites). Cependant, cette architecture génère des risques systémiques significatifs. La SPV dépend fortement du marché repo pour son refinancement, exposant le système à une contagion via la dégradation de la valeur du collatéral (GPUs) en cas de défaut de xAI.
NVIDIA maintient une exposition indirecte via des garanties de performance. De plus, le pouvoir décisionnel de NVIDIA sur les GPUs (configuration, maintenance) pourrait obliger la consolidation comptable selon les règles VIE (ASC 810), malgré la faible participation en equity.
La SEC pourrait exiger plus de divulgation concernant ces passifs contingents. Des stress tests montrent qu’un choc technologique (baisse de performance IA) ou un durcissement des conditions de crédit entraînerait une défaillance du service de la dette de la SPV, forçant NVIDIA à recapitaliser pour plusieurs milliards.
La SPV xAI est l’archétype d’un système bancaire parallèle dans la tech, où 50+ structures similaires pourraient accumuler $300-500B d’actifs hautement endettés (85% dette), augmentant artificiellement la demande GPU et interconnectant dangereusement les marchés du private equity, du repo et des actions technologiques.
