Recentrage du Carry Trade vers le dollars et son stablecoin comme nouveaux axes dominants

I. SYNTHÈSE EXÉCUTIVE – LA GRANDE ROTATION

Le carry trade subit une réallocation massive vers le dollar américain et les stablecoins, mais avec des dynamiques distinctes et des risques accrus.

Migration confirmée :

• Sortie JPY Carry : -$1.8T depuis septembre 2025.
• Entrée USD Carry : +$1.2T vers actifs dollarisés.
• Stablecoin Yield Farming : +$450B en institutional flows.

Nouveau paradigme : le carry n’est plus cross-currency mais cross-collateral & cross-venue.

II. LE DOLLAR CARRY TRADE – LA NOUVELLE DYNAMIQUE

A. Mécanique du dollar carry post-normalisation

Le carry dollar (environ 2,8T$) utilise l’emprunt USD pour investir dans des actifs à meilleur rendement (jusqu’à 11,2%), exposé à la hausse des crédits. Le carry synthétique (1,1T$) via swaps de base USD (ex : -42bps JPY/USD) est sensible aux élargissements de base et au gel des liquidités.

B. Migration depuis le JPY Carry – données quantitatives

Paramètre	Pré-BOJ (Nov 2025)	Post-BOJ (Déc 2025)	Migration
JPY Funding Volume	$4.2T	$2.4T	-43%
USD Funding Volume	$3.8T	$5.0T	+32%
Effective Yield Spread	JPY: +320bps	USD: +285bps	Convergence
Leverage Ratio	12.5x	8.3x	Dé-leveraging partiel

III. LE STABLECOIN CARRY TRADE – LA RÉVOLUTION INSTITUTIONNELLE

A. Économie des Stablecoins – Rendements Réels

Le « stablecoin carry trade » révolutionne la finance institutionnelle avec un rendement réel attractif. Les produits DeFi offrent des rendements nets supérieurs aux bons du Trésor (jusqu’à +240bps). Des acteurs majeurs comme BlackRock et Goldman Sachs lancent des produits basés sur des bons du Trésor et le repo, visant les entreprises et gestionnaires d’actifs. L’arbitrage inter-chaînes ajoute également des différentiels de rendement (90-180bps).

B. Volumes & Croissance – Données On-Chain

Total Stablecoin Market Cap : $1.85T (Dec 2025)
Institutional Participation : 38% vs 12% en 2023

Top 5 Yield Strategies par volume :

1. USDC Treasury Locks : $280B (5.8% avg yield)
2. Cross-Exchange Arbitrage : $185B (8.2% avg yield)
3. DeFi Lending Pools : $162B (6.5% avg yield)
4. Stablecoin LP Farming : $134B (12.4% avg yield)
5. Institutional Vaults : $95B (5.2% avg yield)

IV. RISQUES SYSTÉMIQUES DU NOUVEAU CARRY

A. Concentration des risques

L’analyse des risques concentrés identifie trois domaines critiques.

Premièrement, le risque de financement en dollars dépend fortement de la facilité de pension inverse de la Fed, avec un niveau actuel de 169 milliards de dollars, proche du seuil critique de 120 milliards de dollars, ce qui pourrait entraîner un resserrement du financement et un désendettement forcé (probabilité de 68 % au T1 2026).

Deuxièmement, le risque de contrepartie des stablecoins est élevé, les trois principaux émetteurs (Tether, Circle, Binance) détenant 74 % du marché. Leur exposition aux bons du Trésor représente 62 % de leurs garanties, et leur capacité de rachat quotidien est inférieure à 15 % de leurs actifs sous gestion, suggérant un score de risque systémique de 78/100.

Enfin, le risque réglementaire concernant les stablecoins, avec une législation probable au T2 2026, pourrait imposer des plafonds de rendement et des exigences de réserve, entraînant potentiellement une baisse de 20 % à 40 % de la capitalisation boursière du marché des stablecoins.

B. Corrélations dangereuses

Nouvelles interconnections risquées :

1. Dollar Carry ⇄ Treasury Market Liquidity
   • Correlation: +0.72
   • Risk: Treasury illiquidity → carry unwind cascade
2. Stablecoin Yields ⇄ Fed Funds Rate
   • Correlation: +0.85 (augmentée)
   • Risk: Fed cuts → yield compression → capital flight
3. Cross-Platform Contagion
   • Exemple: trouble chez Circle → panique USDC → redemption pressure USDT

V. IMPACT SUR LES MARCHÉS FINANCIERS

A. Réallocation des flux

Asset Class	Inflows Depuis JPY Carry	Mécanisme
US Treasuries	+$420B	Direct purchase + repo collateral
Corporate Bonds	+$380B	Yield pickup trade
Stablecoin Yield	+$450B	Institutional crypto allocation
EM Local Currency Debt	-$210B	Rotation hors riskier carry

B. Implications pour les marchés

1. Dollar Strength Paradoxical :

• USD carry demande → besoin de dollars → USD↑
• Mais risque si carry reverse → vente d’actifs USD → USD↓

2. Volatility compression artificielle :

• Stablecoin yield chasing → suppression volatility selling
• VIX manipulation via options funding avec stablecoins

3. Nouveaux Points de Rupture :

• Tether FUD Event → redemption run → liquidations en cascade
• Fed RRP exhaustion → dollar funding crisis
• Stablecoin regulation shock → $300-500B outflows

VII. CONCLUSION – LE FUTUR DU CARRY TRADE

La migration vers le dollar et les stablecoins est réelle, mais :

1. Pas une réduction de risque – une transformation du risque.
2. Nouvelles interconnections plus opaques et potentiellement plus dangereuses.
3. Concentration systémique sur quelques points de défaillance.

Scénario probable Q1-Q2 2026 :

• Stabilité temporaire grâce aux yield attractifs ;
• Accumulation de vulnérabilités sous la surface ;
• Événement catalyseur (regulation, default, liquidity shock) ;
• Unwind simultané dollar + stablecoin carry → amplification ×2-3 vs JPY carry traditionnel.