La tokénisation des actifs et les enjeux juridiques associés selon les différents systèmes juridiques du monde

Malgré la phase embryonnaire du marché des actifs tokenisés, il est prévu que la tokenisation révolutionnera l’infrastructure du marché financier dans les 10 à 15 ans à venir. Cette recherche vise essentiellement à éclaircir les perspectives liées à la tokenisation des actifs financiers et des biens non financiers du monde réel, tout en examinant les expériences au niveau international.

Puisque la tokenisation repose sur la technologie de la blockchain, on confond souvent les notions d’actifs numériques et de cryptomonnaie. Ceci complique la compréhension de la tokenisation par le marché. Nous avons circonscrit notre étude à l’état présent et aux perspectives de la tokenisation des actifs du monde réel (RWA) sur les plateformes blockchain. L’étude ne couvre pas le marché libre des cryptomonnaies, c’est pourquoi les cryptomonnaies et les modes de paiement comme les stablecoins ne sont pas intégrés dans la vue d’ensemble.

Pour étudier les stratégies de réglementation législative liées à la tokenisation, il serait judicieux de se concentrer sur l’Union Européenne (France, Allemagne, Luxembourg), les États-Unis, le Brésil, Singapour, Hong Kong, le Liechtenstein, la Suisse et le Japon. Cela est dû à l’existence de normes précises et à leur expérience concrète en matière d’émission d’actifs tokenisés entre 2017 et 2025.

L’Union Européenne

En 2023, l’Union européenne a été pionnière en matière de réglementation dédiée aux crypto-actifs, en introduisant le règlement (2023/1114) sur les marchés de crypto-actifs (MiCA). Toutefois, cette mesure s’applique uniquement aux crypto-actifs qui ne sont pas couverts par la législation européenne actuelle sur les services financiers et a un impact limité sur les actifs financiers tokenisés sur des plateformes blockchain. Auparavant, en 2022, un règlement spécial sur le régime pilote pour les infrastructures de marché basées sur la technologie des registres distribués (ci-après le Règlement sur le régime pilote) a été adopté, ainsi que la Directive concernant les marchés d’instruments financiers 2014 (2014/65/EU), connue sous le nom de MiFID II (Directive 2014/65/UE du Parlement européen et du Conseil du 15 mai 2014 concernant les marchés d’instruments financiers et modifiant la directive 2002/92/CE et la directive 2011/61/UE (refonte), a été modifiée.

Le Règlement sur le régime pilote définit le concept de la tokenisation et exonère certains acteurs de l’expérimentation de diverses obligations prévues par la législation européenne, établissant ainsi un arbitrage réglementaire délibérée. Le Règlement (UE) no 909/2014 encourage la mise en œuvre de transactions en espèces gérées par les banques centrales. Si la mise en œuvre de paiements en espèces en argent de banque centrale n’est pas pratique et disponible, les transactions peuvent être réalisées par le biais des comptes du CSD ou des comptes ouverts avec une institution de crédit. Cependant, ce règle peut être difficile à appliquer pour un CSD exploitant un système de registre distribué (SS DLT) car il devrait effectuer des mouvements dans les comptes d’argent en même temps que la livraison de titres enregistrés sur le registre distribué. Une exemption temporaire devrait donc être accordée aux CSD exploitant un SS DLT pour développer des solutions innovantes au sein du régime pilote en facilitant l’accès au argent de banque commercial ou l’utilisation de “jetons de monnaie électronique”. En résumé, le Règlement permet aux participants à l’expérimentation, dans le cadre de leurs activités, d’utiliser des « jetons de monnaie électronique » (dépôts tokenisés, stablecoins, etc.) au lieu de règlements en monnaie de banque centrale, à condition qu’ils ne soient pas accessibles.

Le régime pilote ne s’applique qu’aux instruments financiers au sens de MiFID II qui sont émis, enregistrés, transférés et conservés en utilisant la DLT. Le régime ne s’applique pas aux titres cotés qui sont traités par un dépositaire central de titres.

La régulation des contrats intelligents (smart contract) en Europe est en cours de développement. Actuellement, ce concept n’est utilisé que dans la nouvelle loi sur les données (EU Data Act) dans le contexte des accords de l’UE sur le partage de données lors de l’exécution d’un programme informatique.

a) Directive MiFID II : Directive 2014/65/UE du Parlement européen et du Conseil du 15 mai 2014
concernant les marchés d’instruments financiers et modifiant la
directive 2002/92/CE et la directive 2011/61/UE (refonte)
b) Directive OPCVM : Directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009
portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et
administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs
mobilières (OPCVM)
c) Directive GFIA : Directive 2011/61/UE du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2011 sur
les gestionnaires de fonds d’investissement alternatifs et modifiant les
directives 2003/41/CE et 2009/65/CE ainsi que les règlements
(CE) nº 1060/2009 et (UE) nº 1095/2010
d) Règlement instituant l’ESMA  : Règlement (UE) nº 1095/2010 du Parlement européen et du Conseil du 24 novembre 2010 instituant une Autorité européenne de surveillance
(Autorité européenne des marchés financiers), modifiant la décision nº 716/2009/CE et abrogeant la décision 2009/77/CE de la Commission
e) Règlement MiCA : Règlement (UE) 2023/1114 du Parlement européen et du Conseil du 31 mai 2023 sur les marchés de crypto-actifs
f) Règlement sur les fonds monétaires : Règlement (UE) 2017/1131 du Parlement européen et du Conseil du
14 juin 2017 sur les fonds monétaires
g) Règlement DLT : Règlement (UE) 2022/858 du Parlement européen et du Conseil du 30 mai 2022
sur un régime pilote pour les infrastructures de marché fondées sur la technologie
des registres distribués

La France

Depuis 2017, la loi française permet l‘émission, l’enregistrement et le transfert de jetons dans un registre numérique. Néanmoins, la loi Pacte 2019-48649, qui a été mise en application en 2019, encadre principalement le processus des ICO. Ce dernier a vu sa popularité diminuer suite au faible degré de confiance des investisseurs à la suite de nombreux scandales de fraude survenus entre 2017 et 2018.

Malgré l’absence d’une réglementation spécifique pour les jetons-valeurs (security tokens), l’Autorité des marchés financiers (AMF) reconnaît certains security tokens comme des instruments financiers dont l’émission est régie par la législation sur les valeurs mobilières et les dispositions relatives aux prospectus.

Les autorités de régulation françaises n’envisagent pas de mettre en place une « sandbox » réglementaire pour la tokenisation, malgré l’adoption du règlement européen sur le régime pilote.

En France, la première émission et revente sur le marché secondaire de titres de la Banque européenne d’investissement a été réalisée sur une plateforme blockchain publique, en utilisant une monnaie numérique de la Banque Centrale, en collaboration avec Goldman Sachs, Santander, la Société Générale et la Banque de France.

a) Décret n° 2018-1226 du 24 décembre 2018 relatif à l'utilisation d'un dispositif d'enregistrement électronique partagé pour la représentation et la transmission de titres financiers et pour l'émission et la cession de minibons
b) LOI n° 2019-486 du 22 mai 2019 relative à la croissance et la transformation des entreprises (1) - loi Pacte
c)Deuxième rapport d'évaluation de la loi relative à la croissance et à la transformation des entreprises du 22 mai 2019, dite loi PACTE

 Nombre de parutions et volume total dans les années 2017-2024 : 257$ sur 4 parutions

L’Allemagne

En Allemagne, en 2021, la loi sur les titres électroniques – Gesetz über elektronische Wertpapiere (eWpG) – est entrée en vigueur. Les émetteurs peuvent émettre des titres tokénisés en enregistrant ces titres dans un registre électronique déployé sur une plateforme blockchain.

De même qu’en France, l’Allemagne ne dispose pas de “bac à sable” réglementaire pour de tels projets. Le processus de tokenisation étant défini par une réglementation spécifique, l’Allemagne est la juridiction la plus populaire pour l’émission d’actifs financiers tokenisés sous forme d’obligations. 

Cela peut s’expliquer par la forte implication des grandes entreprises allemandes, des banques, et par une législation “fixe” qui permet de comprendre les possibilités et les limites de la tokenisation.

  Nombre de parutions et volume total dans les années 2017-2024 : 631$ sur 9 parutions

a) Loi sur les titres électroniques – Gesetz über elektronische Wertpapiere (eWpG)

Le Luxembourg

Le Luxembourg est l’une des juridictions les plus favorables à la tokenisation des actifs. La réglementation locale permet aux différents acteurs du marché financier de tirer parti des avantages de la technologie blockchain, et la nouvelle loi Blockchain III transpose le règlement européen sur le régime pilote dans le cadre réglementaire de ce pays. La loi permet d’utiliser les actifs tokenisés comme garantie financière ou collatérale.

D’ailleurs, la Banque européenne d’investissement (BEI) a émis des obligations numériques à trois reprises dans la juridiction du Luxembourg.

La base juridique actuelle du Luxembourg et de l’UE, à partir de janvier 2022, permet l’enregistrement de jetons-valeur (security tokens) sur la liste officielle des valeurs mobilières de la Bourse de Luxembourg (LuxSE SOL) sans possibilité de négociation. La bourse n’est qu’un agrégateur d’informations et n’a aucun lien avec l’infrastructure blockchain sur laquelle ces tokens ont été émis.

Digital crypto-asset wallets are used to store public and private keys and to interact with DLTs to allow users to send and receive crypto-assets and monitor their balances. Crypto-asset wallets come in different forms. Some support multiple crypto-assets/DLTs while others are crypto-asset/DLT specific.

ESMA

a) Blockchain III Law: Luxembourg implements the EU DLT Pilot Regime and recognizes the use of DLT for financial collateral arrangements
b) Regulation - 2022/858 - EN - dlt - EUR-Lex.europa.eu.

Le Liechtenstein

Loi sur les jetons et les prestataires de services technologiques de confiance – Token and TT Service Provider Act (TVTG)

La Suisse

La législation suisse est la plus élaborée et la plus adaptée en matière d’implémentation de la technologie des registres distribués et de la technologie blockchain. En 2017, un régime de « bac à sable » réglementaire a été introduit dans la Loi sur les activités bancaires, permettant aux organisations non bancaires de recevoir des dépôts jusqu’à 1 million de francs suisses sans licence bancaire.

En 2019, en complément du “bac à sable” réglementaire, une licence FinTech spéciale a été créée, qui impose aux organisations non bancaires des exigences réglementaires simplifiées, notamment en ce qui concerne le niveau de fonds propres.

Sed ut 

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