La reprise de l’or en contexte de fragilité monétaire et de risques systémiques convergents. Implications pour la construction de portefeuille et la gestion des risques

La hausse significative de l’or en 2025-2026 (+65% en USD) signale une réévaluation du risque de crédit souverain et une perte de confiance dans la valorisation des actifs basée sur la liquidité. Cinq facteurs convergent : l’épuisement du bouclier de liquidité du système financier (RRP Fed faible, tensions Repo, dénouement du Carry Trade JPY) ; la fin du paradigme « TINA » face à des obligations souveraines réelles négatives ; l’accélération de la dédollarisation et l’accumulation massive d’or par les BRICS+ et pays émergents ; l’affaiblissement des banques régionales américaines révélant des failles de transmission monétaire ; et l’instrumentalisation géopolitique de la politique monétaire sapant le statut apolitique du dollar. L’or devient l’option de dernier recours contre la pérennité du système fiduciaire. Son prix est désormais guidé par la prime de risque d’une rupture de régime plutôt que par les taux réels à court terme. Un modèle probabiliste estime à 35-40% la chance d’une réévaluation hyperbolique de l’or (au-delà de 10 000 USD/once) à trois ans, non par hyperinflation classique, mais par une réallocation massive d’actifs due à l’insolvabilité implicite de grands États émetteurs de dette.

1. Analyse des catalyseurs primaires : au-delà de la « narrative or »

1.1. Le drainage de la liquidité systémique. Le contexte opérationnel critique

Les indicateurs suivants, extraits du dashboard de surveillance (Steelldy), démontrent un resserrement quantitatif (QT) qui dépasse le cadre prévu et affecte le cœur du système monétaire.

Indicateur	Niveau actuel (janv. 2026)	Seuil critique	Implication
Fed RRP Balance	~$177B	< $150B	Épuisement du buffer de liquidité du système bancaire parallèle (MMF). Déclencheur de stress sur le marché des repo.
SOFR-GC Repo Spread	+92 bps	> 110 bps	Indique un stress de financement en USD. Un écart >150 bps signalerait une dislocation du marché monétaire.
Bank Reserves (H.4.1)	~$3,420B	< $3,200B	Réduction des réserves bancaires en dessous d’un niveau estimé « abondant ». Accroît la volatilité des taux intra-journaliers.
Utilisation du SRF	Élevée	> 85%	Les institutions préfèrent le Standing Repo Facility (taux pénalisant) au RRP, signalant des besoins de financement pressants.

Le système passe d’un régime de liquidité surabondante (2020-2023) à un régime de liquidity scarcity. Cet environnement est historiquement favorable à l’or, car il expose les fragilités de levier et complique le refinancement des positions carry trade (notamment JPY).

1.2. Le « Minsky Moment » des obligations souveraines et la fin du TINA

Depuis mi-2024, la corrélation traditionnelle inverse entre or et taux réels est rompue, l’or progressant avec la hausse des taux. Cela s’explique par une réévaluation du risque de crédit souverain face à des ratios dette/PIB très élevés (plus de 120% pour certains pays), exigeant une prime de risque accrue. Simultanément, le paradigme « TINA » (There Is No Alternative aux actions) s’effondre : les obligations offrent des rendements réels négatifs avec une inflation persistante. L’alternative se tourne vers l’or physique et les crypto-actifs de réserve de valeur (Bitcoin). La courbe de rendement américaine, restée inversée malgré la hausse des taux de la Fed, signale une récession prochaine et une future détente monétaire, anticipée par le marché de l’or.

1.3. Accumulation par les banques centrales : un changement de régime structurel

Les achats stratégiques d’or par les banques centrales (> 1000 tonnes/an depuis 2022) marquent un changement structurel. Cette tendance est due à la dédollarisation des réserves pour éviter les sanctions, à la recherche d’un actif sans risque de contrepartie (l’or étant sans passif), et à l’incapacité des DTS à remplacer les monnaies nationales érodées. Cette demande institutionnelle crée un plancher de prix durable et absorbe l’offre minière, diminuant la liquidité sur le marché de Londres (LBMA).

1.4. La fragilité des banques régionales US : un risque endogène ignoré

La hausse des taux a créé d’importantes pertes latentes sur les portefeuilles HTM des banques régionales US (souvent > 25% du capital CET1), signalant un risque endogène majeur. Les indicateurs critiques incluent un ratio de pertes HTM/CET1 supérieur à 25%, des dépôts non assurés dépassant 30% des actifs, et une augmentation des emprunts FHLB. Une nouvelle faillite bancaire entraînerait une fuite massive vers la qualité (Treasuries courts), forçant la Fed à réintervenir (nouveau BTFP/BTLF) via création monétaire, et accentuerait la perte de confiance dans le système bancaire au profit de l’or physique.

2. Modélisation et cadre d’évaluation

L’évaluation de l’or utilise un modèle théorique VanEck basé sur (i) la couverture de la masse monétaire par (ii) les réserves d’or, fixant une borne supérieure improbable mais justifiant une prime de risque. Le modèle interne (Steelldy Commodity Module) repose sur trois facteurs : la baisse de la part de l’USD dans les réserves mondiales et l’achat des banques centrales (« confiance monétaire ») ; le différentiel entre les rendements des TIPS 10Y et des obligations d’entreprises (signalant un risque souverain) ; et une combinaison de SOFR-GC Spread et de la vélocité du bilan de la Fed (« stress de liquidité »). Ce modèle interne projette une « fair value » pour l’or entre 4 200 et 5 500 $/oz pour janvier 2026, le prix actuel de 4 700 $/oz intégrant une prime de risque géopolitique et de liquidité croissante. Sur le plan technique, le support majeur se situe entre 4 200 et 4 300 $/oz (coût moyen des banques centrales sur deux ans), tandis que la résistance immédiate est fixée au seuil psychologique de 5 000 $/oz. Le dépassement de ce seuil ciblerait 5 800 $/oz (extension de Fibonacci). L’Open Interest sur le Comex est stable, excluant une spéculation excessive, et les flux d’ETF (GLD, IAU) confirment une demande structurelle soutenue.